经历漫长熊市后，许多具备真实收入的链上协议正以极低估值交易。Grayscale Research最新研报显示，截至2026年6月24日，链上协议收入排名前15的应用中，绝大多数过去12个月的收入倍数（Revenue Multiple）已降至个位数，部分甚至仅为1倍。
Grayscale认为，《数字资产市场清晰化法案》（CLARITY Act）有望在下月通过，该法案将明确SEC与CFTC对数字资产的监管边界，为链上金融协议提供合规路径，从而释放被低估的价值。
“1倍俱乐部”：市值≈年收入
报告特别指出四个收入倍数仅为1倍的协议：
- Pump.fun（PUMP）：年收入4.59亿美元，流通市值4.56亿美元。尽管现金流强劲，但收入高度依赖meme币投机，可持续性存疑。
- PancakeSwap（CAKE）：年收入3.22亿美元，市值4.25亿美元。作为BNB Chain头部DEX，业务多元，用户基础稳固。
- Meteora（MET）：年收入6200万美元，市值7800万美元。Solana生态流动性基础设施，但曾因联合创始人财务问题引发团队风险担忧。
- Collector Crypt（CARDS）：年收入4900万美元，市值6800万美元。属消费文化赛道，知名度较低。
中间层：个位数估值的成熟DeFi协议
包括Raydium（3倍）、Lido Finance（3倍）、Aerodrome（4倍）、Sky（5倍）、Jupiter（6倍）、Ether.fi（6倍）、Lighter（8倍）和Aave（9倍）。其中Aave作为最大借贷协议，Grayscale在其另一份报告中采用DCF模型估算其一年目标价为175美元，较当时价格有约130%上涨空间。
高倍数区：为未来叙事付费
Hyperliquid（HYPE）以8.71亿美元年收入位居榜首，但市值高达134.56亿美元，对应15倍收入倍数。其HIP-3提案支持无许可部署股票、商品等永续合约，已上线标普500指数产品，99%费用用于回购。Grayscale已为其推出纳斯达克上市ETF（HYPG）。
World Liberty Financial（WLFI）（17倍）和Uniswap（UNI）（37倍）估值显著高于基本面，前者反映政治关联溢价，后者则体现市场对其“fee switch”期权价值的预期。
CLARITY法案：潜在催化剂
报告强调，15个协议中有12个属于金融类（DEX、借贷、质押等），正是CLARITY法案重点覆盖对象。该法案已在参议院银行委员会以15:9通过，Polymarket预测年内通过概率达67%。一旦落地，将降低机构合规成本，推动链上活动增长，进而提升协议收入与估值。
风险提示与客观看待
Grayscale的结论需谨慎对待：一方面，CLARITY法案仍存在不通过或延迟风险；另一方面，Grayscale作为加密资管公司，已为Hyperliquid等项目推出ETF，其“低估”判断与其商业利益一致。
报告指出，真正的验证信号并非法案通过本身，而是此后机构资金是否实际流入这些协议。投资者应结合可验证的链上数据，独立评估风险与机会。
宏观背景补充
自2026年2月伊朗战争爆发以来，美股上涨9%，而比特币下跌1%，黄金下跌20%。市场担忧美联储加息对抗通胀，但Grayscale预计美联储将按兵不动。在此risk-off环境下，链上协议估值进一步压缩，形成“熊市倍数+监管催化剂”的独特窗口期。